受国际能源价格暴跌、欧洲央行长期维持超宽松政策以及欧元贬值刺激出口的影响，2016年全年法国GDP增长率达到1.7%。短期来看，法国经济仍将继续复苏。法国国内食品饮料市场已接近饱和，私人消费支出加速增长对行业销售的提振有限，出口保持温和增长，预计2016年法国食品饮料行业销售额实际增长1.9%。受国内库存增加和销售增速放缓影响，2016年法国食品饮料制造业生产指数开始回落。综合评估宏观经济形势和行业运行态势，2016年法国食品饮料行业信用风险等级为“低风险”；未来两年短期信用风险展望“稳定”。
一、宏观经济
受国际能源价格暴跌、欧洲央行长期维持超宽松政策以及欧元贬值刺激出口的影响，法国国内消费和出口实现了较快增长。但同时，能源价格下跌给物价水平带来较大压力，拖累商品价格下行。短期内，预计国际能源价格和欧元币值都将维持低位，有利于法国经济增长。
能源价格下跌和低廉的信贷成本推动了私人消费的增长。法国是欧洲人均收入最高的国家之一，但由于较高的失业率、债务率和生活支出，私人消费的增长长期受到压制。始于2014年中的国际原油价格暴跌显著降低了民众的能源和交通支出，提高了可支配收入。同时，欧洲央行的宽松政策在很大程度上压低了消费信贷的成本。上述利好带动法国消费者信心指数自2015年回到90以上后不断攀升，2016年四季度已经触及98.6的高位。与之相应，2016年四季度，法国实际私人消费增长达到2.0%。
图表1 法国的消费者信心和实际消费增长情况
数据来源: Wind，EIU
欧元持续贬值，利好法国制造业的出口活动。2016年英国意外脱欧之后，欧元走势受政治因素影响更多，意大利公投和法国大选的前景，加上特朗普当选美国新一任总统以及美联储加息的前后夹击，欧元开始了无尽的跌势，2016年欧元在特朗普胜选当天和意大利公投被否决后两次跌至年内新低1.0550，市场充斥大量看跌的预期之声。货币贬值和能源价格下跌共同改善了欧元区国家的贸易条件，刺激了法国对世界其他地区出口的增长。整体上看，2015年以来的出口增长刺激了法国制造业的活跃水平，2016年四季度平均工业生产指数提升至102，为2012年一季度以来的高位。
图表2 2013年以来法国季度贸易差额与汇率
数据来源：EIU，EuroStat
国际能源价格暴跌令物价指数承压，通胀形势依然低迷。2014年三季度以来，在国际能源价格暴跌的背景下，法国能源价格指数迅速下滑，2015年跌幅达3.7%，成为拉低国内商品价格的主因。不过，自国际油价2016年3月触底回升之后，二季度能源价格跌幅收窄，并带动核心通胀小幅回升。同时，食品价格有所回升，服务业价格则保持相对较快的增长。整体来看，法国的通胀率仍处于极低的水平，2016年四季度通胀率约为0.8%，远低于欧洲央行2%的通胀目标。
图表3 法国CPI及能源价格走势
数据来源：EuroStat
我们认为，较低的油价和活跃的出口将继续对经济增长构成积极因素。2017年，在国际大宗商品价格回升和周期性因素的影响下，法国的投资水平将有所回落；而法国大选和“英国脱欧”等政治因素将给经济增长带来较大的不确定性。如果欧元在强势美元的冲击下继续贬值，同时结构性改革有实质进展，法国经济有望在2018年进一步回升。
二、食品饮料行业
（一）销售
法国国内的食品和饮料消费需求已接近饱和，食品饮料市场的增长将受制于人口增长。由于经济疲软和人口增长缓慢，过去五年法国人均食品消费额的年复合增长率仅为约0.3%，接近近年来0.4%的人口增长率。但2015年以来，在法国消费开支增长加速的带动下，食品和饮料消费也获得了较快的增长，全年增长幅度超过1%。但考虑到食品和饮料消费所具有的刚性特征，能源价格下跌带来的消费刺激作用相对有限。随着边际效应的下降，法国国内食品饮料消费增长进一步加速的动力不足。2016年二季度，法国家庭食品消费支出的增速已经明显下降，全年的增长水平没有超过2015年。
图表4 法国家庭食品消费支出变动
数据来源: Wind
从食品市场的具体情况看，近年法国人的经济状况和观念变化正在改变食品市场增长的结构特点。由于年轻人日益增加的工作时间（以及相应减少的烹饪时间），各类熟食和罐装食品的需求取得了较以往更快的增长。而且，由于传统上家人团坐一桌用餐的习惯正在被打破，各类方便食品也越来越为人们所接受。不过，人们越来越强的饮食健康意识将给罐装食品市场的增长带来一定的消极影响。法国食品市场的另一个主要领域是糕点。目前法国是欧洲第三、全球第七大糕点市场，主要受到高端糕点需求的支持，未来这一部门的增长将保持在一个较高的水平上。
饮料市场具有更强的弹性和替代性，更容易受到人们偏好变化的影响。近年来，同样是受到饮食健康意识的影响，法国的茶饮消费出现了较快增长，特别是一些含有果汁和草药的饮品。咖啡仍是法国人最常饮用的热饮。瓶装水是法国市场份额最大的软饮料产品，销售额约占整个软饮料市场的50%以上；而其他类型的饮料发展相对缓慢。不过，目前运动和能量类的软饮料都获得了较快的增长。酒品市场则相对处于困难的时期。对健康的担忧以及各类禁酒游说团体的影响，使得法国的酒品市场陷入困顿。总得来说，健康意识及其带来的偏好转变正在促使整个行业向高端方向发展，通过附加值的提升对冲产品销量增长停滞的风险，已经成为了不少厂商的共同选择。
短期内法国食品饮料产品出口将是维持行业需求增长的重要方向。食品和饮料制造业是法国对外贸易中少数几个长期保持顺差的部门之一。目前，法国食品饮料的主要市场在欧盟内部，其余主要市场为北美和东亚。虽然受到农产品价格低迷和新兴市场经济疲软的拖累，但预计全年食品饮料出口仍可保持较为温和的增长幅度。
图表5 法国食品和饮料产品进出口及贸易差额
数据来源：UNCTAD
未来几年，法国经济好转、消费信心提高仍将是法国食品饮料行业增长的有利条件。如果出口方面不受到政治或其他外部因素的冲击，预计2017年、2018年行业销售额都将维持温和增长的态势。IHS预测，2017年和2018年法国食品饮料行业销售额增长率将分别达到1.44%和2.31%。
图表6 法国食品和饮料制造业销售增长预测
数据来源：IHS
（二）生产
2016年法国食品饮料生产出现周期性波动。近年来，法国食品饮料制造业的增长一度濒临停滞，2014年的实际增加值同比下降了1.77%。2015年，随着法国国内消费的回升，加之出口市场的利好因素，食品饮料制造业出现温和扩张。但此后，在市场环境和周期性因素的影响下，行业生产增长逐步放缓，生产指数也开始逐步下行。我们认为，2016年3月以来生产指数的下行并非长期趋势，未来行业生产将出现波动上行的走势。
图表7 法国食品和饮料制造业生产指数
数据来源: Wind
食品饮料行业生产价格回升，企业运营情况好转。在2015年市场需求扩大及近期法国宏观经济复苏的良好局面下，法国食品饮料制造企业的运营情况也有所好转。在产品价格逐渐开始企稳回升、宏观环境较为宽松的条件下，行业利润和现金流状况都有所改善。IHS预计，2016年法国食品饮料行业的名义净利润率将为1.89%，比2015年小幅攀升，行业景气度回升至长期平均水平上方。未来两年，在法国国内食品饮料市场需求饱和，国内销售增长空间有限的情况下，行业生产规模的扩张速度将主要受到出口形势的影响。由此，从短期来看，考虑到法国食品饮料制造业的出口料将保持增势，加之国内市场需求稳定，预计行业产出将继续扩张。
三、短期信用风险：
级别 + 展望
（一）风险级别 （低风险）
从“风险源于波动”的逻辑出发，我们发现，过去20年，法国的经济增长展现出了很高的稳健性，国别出险率低于全球国别平均出险率；食品饮料行业的波动性更是处于低水平，行业出险率也非常低。综合宏观、行业长期波动性和历史出险率数据，法国食品饮料行业——该指标反映行业的长期风险状态——基础风险水平在全部28个国家中居第27位，处“低风险”等级。
考察该行业在评估期内的景气状态，我们发现，受消费增长回升、经济好转影响，2016年法国食品饮料制造业宏观和行业景气指数均明显上升，整体形态与近期法国宏观经济和行业发展的态势一致。综合两项计算，2016年法国食品饮料行业综合景气度较2015年有所回升，高于十年平均水平，处于“中等景气状态”。
最后，结合法国食品饮料行业基础风险水平与综合景气状态，我们将其2016年短期信用风险级别确定为“A”，表明2016年该行业短期信用风险水平为“较低风险”。
（二）展望 （稳定）
2017年、2018年景气状态将继续回升。未来两年，欧元经过大幅贬值后逐步企稳和低油价维持尽可能长的时间，是法国经济增长的两大利好因素，而财政问题和制度僵化，短时间内不会对经济增长造成显著负面影响。2017-2018年宏观经济景气度将仍将波动回升。法国食品饮料行业得益于消费增速的加快和出口继续维持增长的预期，预计未来两年行业景气度将呈上升趋势。综合两年预测，法国食品饮料行业综合景气度将继续高于十年平均水平，因此，我们将法国食品饮料行业的短期信用风险展望定为“稳定”。